信用風(fēng)險與衍生產(chǎn)品怎么交易
隨著債券市場違約案例的不斷增加，如何有效的識別、度量債券的信用風(fēng)險，也變得越來越重要了。下面由學(xué)習(xí)啦小編為你分享信用風(fēng)險與衍生產(chǎn)品怎么交易的相關(guān)內(nèi)容，希望對大家有所幫助。
債券投資-信用風(fēng)險與衍生產(chǎn)品交易
對債券信用風(fēng)險的度量主要從宏觀和微觀兩方面進(jìn)行分析，宏觀方面包括宏觀環(huán)境、行業(yè)地位、競爭地位;微觀分析主要集中在管理戰(zhàn)略、現(xiàn)金、盈利、資本結(jié)構(gòu)、償債上。
一、發(fā)債主體所在地經(jīng)濟(jì)分析
編者翻閱了較多的資料，個人覺得者發(fā)債主體背景刻畫比較好的有以下這些指標(biāo)。以下引用申萬宏源2015年4月16日的定價分析專題報告的指標(biāo)。各位看官實際運用是可作一定的參考。
二、行業(yè)因素分析
行業(yè)風(fēng)險的把握可以分為縱向和橫向兩個方面。行業(yè)縱向比較主要是看行業(yè)景氣度與發(fā)展趨勢。如果一個行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能顯著過剩等趨勢性惡化，且短期難以扭轉(zhuǎn)的話，即使是行業(yè)內(nèi)最好的企業(yè)也難逃惡劣影響。
行業(yè)橫向比較主要是不同行業(yè)信用風(fēng)險特征的比較。不同行業(yè)承受經(jīng)濟(jì)蕭條的能力各異，例如競爭性和強(qiáng)周期性行業(yè)的平均違約率整體要高于管制性和弱周期性行業(yè)，這實際上決定了各行業(yè)中資質(zhì)最好企業(yè)的信用水平上限。例如房地產(chǎn)行業(yè)(主要指開發(fā)類)的盈利指標(biāo)嚴(yán)重滯后于現(xiàn)金流指標(biāo)，監(jiān)測盈利對于預(yù)警風(fēng)險的效果很弱，而流動性控制能力對于判斷房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)反而特別重要。
根據(jù)海通證券2015年12月7日發(fā)布的信用債年度策略報告中，用凈利潤同比增速、經(jīng)營現(xiàn)金流同比增速、資產(chǎn)負(fù)債率、短期償債能力(貨幣資金/短期債務(wù))、長期償債能力(凈利潤/利息)五個指標(biāo)，通過五檔打分法對各個行業(yè)進(jìn)行打分，加權(quán)平均的綜合結(jié)果顯示，食品飲料、傳媒、休閑服務(wù)、計算機(jī)、電子、醫(yī)藥生物等下游行業(yè)打分靠前，電氣設(shè)備、房地產(chǎn)、紡織服裝、交通運輸?shù)纫嘞鄬壳?。信用基本面較差的行業(yè)有鋼鐵、有色金屬、國防軍工、建筑材料與采掘等，其中鋼鐵行業(yè)在盈利能力、現(xiàn)金流指標(biāo)、資產(chǎn)負(fù)債率和長短期償債能力指標(biāo)上均表現(xiàn)墊底，行業(yè)信用基本面仍未見底。
另外行業(yè)分析中使用比較多的就是行業(yè)景氣度指數(shù)，根據(jù)指數(shù)變動了解行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r。
三、關(guān)注評級變化
信用評級對于信用資質(zhì)的反映雖然整體滯后，但對重大信用事件反映則較為充分，發(fā)生實質(zhì)性違約的債券大部分都有過評級調(diào)整歷史，其中12二重集MTN1曾有過6次信用評級調(diào)整歷史，債券由AA+調(diào)至C。
四、企業(yè)財務(wù)
1. 審計報告不可全信
編者摘抄一些財務(wù)報告中容易遺漏但是對償債能力影響較大的細(xì)節(jié)：
很多企業(yè)并未將一年內(nèi)到期的債券列入“一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債”，而是直接列入“應(yīng)付債券”，分析短期流動性時需手動調(diào)整。
對于將在一年內(nèi)回售的債券，因無法確定回售規(guī)模，將其列入“應(yīng)付債券”尚可以理解，但若在一年內(nèi)到期，依舊將其列入“應(yīng)付債券”則不符合會計規(guī)定，若不調(diào)整，則會低估企業(yè)的短期償債壓力，使得通過“貨幣資金/短期債務(wù)”指標(biāo)計算出的指標(biāo)虛高。
部分企業(yè)因經(jīng)營良好，會有較多的預(yù)收賬款，這部分會增加債務(wù)水平，考慮信用風(fēng)險時要相應(yīng)考慮。
部分非房地產(chǎn)企業(yè)有政府或其他單位注入的固定資產(chǎn)或無形資產(chǎn)(尤其是土地使用權(quán))這部分資產(chǎn)要連年計提折舊或累計攤銷，對企業(yè)利潤會造成影響
……
2.對企業(yè)分析要現(xiàn)金流為主，利潤為輔
信用分析與股票分析不同，看重的不是企業(yè)未來盈利的成長性，而是現(xiàn)金流的充沛程度和穩(wěn)定性。因為企業(yè)必須用現(xiàn)金而不是賬面盈利來償還債務(wù)，而且債權(quán)人只能享受固定的票息，無法分享盈利增長帶來的額外收益。從信用分析的角度看，債務(wù)人在最差情景下現(xiàn)金流能否足以維持資金鏈正常周轉(zhuǎn)才是核心。
3.合并報表與母公司報表結(jié)合分析
一般情況下，對某發(fā)行人進(jìn)行信用基本面量化分析時，多采用合并報表。但需要注意，當(dāng)母公司對于下屬核心經(jīng)營實體實際控制能力有限，或很容易喪失控制權(quán)時，其償債能力可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有合并報表上反映的強(qiáng)健。特別是一些集團(tuán)公司除子公司股權(quán)外，自身并無其他有效資產(chǎn)和業(yè)務(wù)經(jīng)營(殼公司)，而且經(jīng)常還承擔(dān)了較多的債務(wù)負(fù)擔(dān)，自身償債能力與子公司有較大差距。
4.規(guī)模的影響
規(guī)模是一個是衡量企業(yè)抗風(fēng)險能力的重要因素。盡管直觀來看，直接影響償債能力的因素是現(xiàn)金流和賬面流動性，規(guī)模并不直接貢獻(xiàn)償債能力，但規(guī)模大的企業(yè)更能抵御周期性的盈利和現(xiàn)金流惡化的沖擊，同時也更有利于獲得外部流動性支持，從而間接貢獻(xiàn)償債能力。
五、關(guān)注股東管理層的穩(wěn)定性
實際控制人變更(或可能變更)將限制公司融資能力，加劇周轉(zhuǎn)壓力;民企實際控制人被調(diào)查或消極應(yīng)對將對企業(yè)償債能力造成致命打擊，如華通路橋、雨潤、湘鄂。
六、正確看待增信措施
1.流動性支持承諾
“流動性支持承諾”這種方式，不構(gòu)成有效增信。超日債發(fā)行時有披露有兩家銀行的流動性支持承諾，但債券出現(xiàn)償付問題時，并未獲得這兩家銀行支持。銀行相關(guān)負(fù)責(zé)人明確其流動性貸款支持協(xié)議并不構(gòu)成對債券的擔(dān)保。而且債券發(fā)行文件中提到，流動性支持的啟用條件是發(fā)行人兌付本息發(fā)生“臨時資金流動性不足”，而超日已經(jīng)屬于嚴(yán)重的臨近破產(chǎn)狀態(tài)，因此無法對其提供流動性支持。
2.資產(chǎn)抵質(zhì)押并沒有想象的那么好
抵押物的價值往往受市場環(huán)境和經(jīng)濟(jì)周期影響很大，而且與抵押時的評估價值存在很大差異。抵押品處理的流程和成本、耗費時間都比較高，而且較多發(fā)行方將土地作為抵押，這些土地是否存在拆遷或地上建筑物糾紛、是否符合將來的規(guī)劃要求、是否有其他政策問題都不得而知，最終能否獲得法院判決執(zhí)行存在風(fēng)險。
3.優(yōu)質(zhì)第三方擔(dān)保比較靠譜，但要注意擔(dān)保公司風(fēng)險的不斷積聚
七、未來發(fā)展補救措施
1. 交叉違約條款的設(shè)置
交叉違約的基本含義是：如果本合同項下的債務(wù)人在其他貸款合同項下出現(xiàn)違約，則也視為對本合同的違約，本合同的債權(quán)人可以對該債務(wù)人采取相應(yīng)的合同救濟(jì)措施。
2.CDS(信用違約互換)產(chǎn)品的推廣
CDS可以看做是一個保險，賣出一個保險，相當(dāng)于當(dāng)違約時，你將要損失部分錢，但每年可以收取保險，基于這樣的認(rèn)識，一支信用債券=無風(fēng)險利率+賣空CDS，因為通過在市場上進(jìn)行CDS的交易，可以合理對沖掉信用風(fēng)險。
而且推出 CDS 也可以提高目前低等級債券的流動性，根據(jù)歐央行( 2009)的研究表明，低等級券種的 CDS 流動性較強(qiáng)，高評級券種的 CDS 流動性相對較弱，低評級的債券違約風(fēng)險更多的是依賴于 CDS 市場直接交易，而非直接交易個券，所以 CDS 可以在一定條件下與基礎(chǔ)債券形成流動性的互補。
信用風(fēng)險逐步可控釋放的進(jìn)程，是適時推出 CDS 的較好時機(jī)。目前產(chǎn)能過剩行業(yè)去杠桿，信用風(fēng)險緩慢釋放，政策上提出要依法處置金融市場違約行為，主動釋放信用違約風(fēng)險，而且監(jiān)管層正在籌劃多種創(chuàng)新債券品種，比如高收益?zhèn)?，那?CDS 作為可以提高此類低評級、高收益?zhèn)牧鲃有耘c信用風(fēng)險對沖工具，將有較大的發(fā)展空間。
不過值得注意的是，目前我國法律制度、金融基礎(chǔ)設(shè)施如信用風(fēng)險計量、交易結(jié)算制度等尚不成熟，場外衍生產(chǎn)品市場相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)文本和配套機(jī)制尚不健全，中國版的 CDS 的推出進(jìn)程短期內(nèi)可能不會很快。而且從多起違約實例來看，僅僅靠信用衍生品等也難以完全保護(hù)債權(quán)人，比如天威系違約過程中，發(fā)行人資產(chǎn)不斷被掏空挪移到另一家公司，而債權(quán)人在此過程中無能力參與進(jìn)去。對于這類事件，完善債券違約后的法律環(huán)境與信息披露，通過法律制度保障債債權(quán)人的知情權(quán)和參與權(quán)才是關(guān)鍵。
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